新股點評：藥明巨諾(開曼)有限公司（2126）
新股點評：藥明巨諾(開曼)有限公司（2126）
一，基本介紹
藥明巨諾是中國領先的臨床及臨床前階段細胞治療公司。自Juno與藥明康得(通過其全資附屬公司上海藥明)于2016年成立本公司以來，藥明巨諾建立了一個專注為血液癌症及實體瘤開發、製造和商業化突破性細胞免疫療法的一體化平臺。藥明巨諾的主打候選產品relmacabtagene autoleuce(relma-cel)是針對復發或難治(r/r)B細胞淋巴瘤的自體抗CD19 CAR-T療法。
發售股份數目 : 97,692,000股股份(視乎超額配股權行使與否而定)
公開發售股份數目 : 9,770,000股股份(10%，可予調整)
配售股份數目 : 87,922,000股股份(90%，可予調整及視乎超額配股權行使與否而定)
回撥機制：
公開發售不足額而國際配售足額：將未足額部分回撥至國際配售。
國際配售不足額：可回撥至不超過20%且需下限定價。
國際配售足額且公開發售超購少於15 倍：可回撥至不超過20%且需下限定價；
公開發售超購15 倍或以上但少於 50 倍：回撥至30%；
50 倍或以上但少於 100 倍：回撥至40%；
100 倍或以上：回撥至50%。
發售價：20～23.8港元
基石投資者：
10位機構投資者已同意按發售價認購合共150百萬美元可購買的發售股份，相當於發售股份的約 50%，詳情見招股書465頁。
(假設超額配股權未獲行使，假設發售價為 23.8港元)
發售時間：2020年10月22日-2020年10月28日（2020年10月27日截止孖展）
上市日：2020年11月03日
保薦人：高盛(亞洲)有限責任公司、UBS Securities Hong Kong Limited
包銷商：高盛(亞洲)有限責任公司、UBS AG香港分行、 中國國際金融香港證券有限公司、中信里昂證券有限公司、工銀國際證券有限公司、浦銀國際融資有限公司、未來資產證券(香港)有限公司、中銀國際亞洲有限公司
二，基本面和定價
藥明巨諾是Juno與藥明康得孵化的細胞治療公司，核心產品為靶點為CD-19的CAR-T產品relma-cel。
抗CD-19 CAR-T是全球第一個被批准的細胞治療產品，目前在美國和歐洲有三款產品獲批上市，適應症主要為不同種類的血液腫瘤：
圖1，抗CD-19 CAR-T之已獲批准產品
學術界和醫學界對抗CD-19 CAR-T治療血液腫瘤的意見相對比較一致：好的非常好（完全緩解率較高），差的非常差（部分患者完全不回應甚至病情惡化）。目前全球各地進行的多項CAR-T臨床的結果亦基本符合上述結論，不過相對來說還是好的一方面比較多，因此CAR-T也被認為是一項非常有前景的治療方案。
硬幣總有另一面，CAR-T目前最大的問題就是貴：CAR-T沒有辦法批量大規模生產，必須經由患者本身的細胞定制，成本高昂。目前上市的Kymriah定價為475,000美元，而吉利德的Yescarta售價為373,000美元，實際上再加上ICU、副作用管理、其他藥物的費用，患者需要承擔的負擔甚至遠高於上述數字。
根據帳號菌的瞭解，目前部分國內藥廠正在進行的部分CAR-T臨床試驗的成本價已經高於30萬人民幣/例，所以相信CAR-T在中國被批准上市後定價也不會很便宜。
不過這似乎不能阻擋資本市場對中國CAR-T行業的偏愛，資本加持下中國多家企業正在這個賽道中爭當First-in-class，目前排名第一第二的分別是復興凱特和藥明巨諾：
圖2，抗CD-19 CAR-T之中國市場競爭狀況
其中藥明巨諾的上市申請在2020年9月獲得藥監局的優先審查資格及relma-cel治療FL的突破性療法認定，復興凱特（復興醫藥和Kite的合資公司）的產品亦在2020年3月獲得藥監局的優先審查資格。理論上藥明巨諾仍有希望第一個獲批，但是概率上來看復興凱特第一個獲批的概率還是較大。
除去3線治療DLBCL外，藥明巨諾的抗CD-19 CAR-T還有3線治療FL、MCL、CLL、ALL、2線DLBCL等適應症，分別處於IND至關鍵二期。
另外藥明巨諾還有靶向BCMA的CAR-T產品，不過這個賽道上藥明巨諾的進度並不算快：
圖3，靶向BCMA CAR-T之中國市場競爭狀況，藥明巨諾的產品尚處於Pre IND階段
帳號菌用rNPV法對藥明巨諾進行了估值，認為其合理估值為57.0億港元（IPO前）或77.1億港元（IPO後）。而以本次招股價計算藥明巨諾的預計市值為75.2億～89.5億港元。
細胞治療對於全球醫療行業以及投資者來說都是一個新事物，研發失敗的風險仍然不能小覷。Juno公司本來是全球第一個開展CAR-T臨床的公司，但由於出現了三名死亡案例而被迫終止了首個CAR-T專案；2020年5月，FDA拒絕BMS/Bluebird首款BCMA CAR-T療法申請；2020年10月，CRISPR Therapeutics公司的CAR-T產品顯示了不錯的療效資料，但是亦出現了一名病人死亡。
綜上，帳號菌認為藥明巨諾是一家優秀的細胞治療公司，估值適中。藥明巨諾的核心產品進度處於第一梯隊，考慮到同款產品的安全性資料可以通用，藥明巨諾在拓展新適應症方面亦會有一定優勢。不過細胞治療行業天然的要比其他藥企風險高一些，長期投資者需時刻留意行業動態。
基本面和定價評級：中性
三，大市
週邊：歐美疫情反彈，市場持續關注美國大選以及美國政府與國會能否對疫情相關的支援措施達成協議，美股震盪，美債收益率本周升幅明顯。A股走勢震盪向下。
本港：似乎是為迎接螞蟻IPO的到來，資金正流入本港，金管局連續數次向市場投放港幣，Hibor維持低位。受器械集采等因素影響，上周港股醫藥板塊出現明顯跌幅。
新股：近來新股表現明顯走弱，連續有數支新股首日即跌穿招股價。受醫藥板塊大跌和市場氣氛影響，先聲藥業暗盤下跌超15%。
大市評級下調至中性偏負面
四，保薦人
高盛在香港的生物醫藥IPO中的經驗非常豐富，其大多數項目上市後首日表現亦不錯。
保薦人評級：正面
招股書：
留言
張貼留言